Обзоры рынка Forex

Фундаментальный анализ | фундаментальный анализ , США , ФРС

• Недавнее повышение Федеральной Резервной Системой ставки дисконтирования представляет собой что-то вроде отвлекающего маневра и служит в первую очередь запаздывающим индикатором сокращения объема ликвидности, а не предшествующим индикатором сворачивания стимулирующих мер. Здесь также не содержится каких-либо определенных сигналов, позволяющих судить о дальнейшем направлении денежной политики, так как речь идет всего лишь о штрафной процентной ставке за срочное кредитование.
• Сейчас ФРС уже четко дала понять, что начнет она с сокращения баланса, затем перейдет к повышению ставки и только после этого начнет продажу активов.
• В настоящий момент особенно важно не потерять из виду тот факт, что обещание оставить ставки на неизменном уровне «в течение длительного времени» все еще остается в силе. Смягчение этого высказывания может произойти весной, но повышение ставок маловероятно раньше конца 2010 года или начала 2011.
• Аналитики TD Bank Financial Group оставляют в силе свой прогноз относительно того, что первое повышение базовой ставки в США произойдет в первом квартале 2011 года.
• Предложение ФРС определить объем резервов представляет собой в меньшей степени возврат к контролю за денежными запасами как в 70-х годах прошлого века, а в большей степени это просто заявление ФРС о том, что ему необходим четкий план по реализации активов и снижению объемов резервов.

 

 

Стратегия ФРС по сворачиванию чрезвычайных мер начала занимать умы участников рынка уже несколько недель назад, и продолжает привлекать внимание, уводя его от уже надоевших финансовых проблем в Европе. За это время произошли три основных события. Первым событием стала речь председателя ФРС Бернанке на позапрошлой неделе, который представил свое видение возможных действий ФРС, включая несколько нетрадиционных подходов. Вторым событием стала публикация протокола заседания Комитета по операциям на открытом рынке на прошлой неделе, который продемонстрировал согласованность позиций других членов Комитета. Третьим событием стала новость о повышении дисконтной ставки, хотя она на самом деле не настолько важна, как может показаться на первый взгляд.

 

Значение дисконтной ставки.

Повышение ставки дисконтирования в США с 0.50% до 0.75% следует прокомментировать в связи с чрезмерным волнением на рынке, расценивающим этот шаг как начало сворачивания стимулирующих мер.

Необходимо рассматривать это событие в контексте. Для начала следует обратить внимание на то, что ставка дисконтирования не является базовой ставкой. Это ставка, по которой коммерческие банки платят проценты за вызванные чрезвычайной необходимостью краткосрочные кредиты, предоставляемые ФРС в случае, если банки находятся в сложной финансовой ситуации. За годы, предшествовавшие ужесточению кредитных условий, дисконтная ставка находилась в основном на уровне 100 базисных пунктов к процентной ставке по федеральным фондам, исходя из предпосылки, что комбинация непривлекательного уровня ставки в случае заимствования и репутационные риски будут удерживать банки от использования этого, так называемого, «дисконтного окна», кроме случаев, когда это действительно будет единственным выходом.

Когда объем ликвидности стал сокращаться в связи с ужесточением кредитных условий, ФРС преобразовало этот инструмент в нечто совершенно иное. В то время как название «дисконтная ставка» (или «ставка дисконтирования») осталось тем же, последствия для репутации были сглажены, условия предоставления займов были расширены, стоимость заимствования была постепенно снижена, пока она не стала только немного выше ставки по федеральным фондам. В результате, ставка дисконтирования стала немногим отличаться от большого количества других временных мер, стимулирующих рост объема ликвидности, которые применила ФРС и которые предназначались для поддержания различных элементов банковского сектора.

Сейчас спрэды по кредитам сократились, фондовые рынки снова работают, а банки усилили свои показатели по балансу. Больше нет необходимости в применении специальных мер для поддержания объемов ликвидности. В результате, все соответствующие временные программы ФРС или уже прекратили свое действие, или будут постепенно сворачиваться в течение последующих месяцев.

То же самое произойдет и с дисконтным окном. У банков больше нет необходимости регулярно пользоваться им, поэтому оно должно стать тем, чем являлось до этого – средством, используемым в чрезвычайных ситуациях за соответствующее вознаграждение. Шаг к этому и сделала ФРС. Вполне возможно, что в дальнейшем произойдет еще больше повышение дисконтной ставки. Неизвестно пока, произойдет ли это в течение следующих месяцев, или данные изменения будут отсрочены. Возможно, этот процесс будет происходить медленно, так как ФРС озабочена своей способностью контролировать базовую ставку, а ставка дисконтирования может служить верхней границей процентной ставки по федеральным фондам. Банки вряд ли согласятся выплачивать более высоки проценты по займам, предоставленным такими же коммерческим банками, чем по займам у ФРС.

Повышая ставку дисконтирования, ФРС подчеркнула, что это действие не представляет собой смену направления денежной политики. С этим стоит согласиться. Первым доказательством этого является то, что ФРС всегда изменяет значение ставки дисконтирования отдельно от принятия решения Комитетом по операциям на открытом рынке по поводу базовой ставки. Более того, ФРС уже многие месяцы принимала меры по снижению объема ликвидности, к чему стремятся в настоящее время и другие страны, и эти меры не имели того же эффекта, что и сворачивание стимулирующих мер, так как спрос на те меры, которые прекращали свое существование, уже давно исчез. С этой точки зрения, ставка дисконтирования также в настоящее время уже редко использовалась, поэтому фактически, никакие стимулы не были потеряны для экономики с ее повышением. Самое большее, что можно сказать по поводу этой меры, это то, что ФРС не предполагает возможности повторения кризиса ликвидности двухгодичной давности.

 

Новая базовая ставка – та же старая базовая ставка.

Одним из самых интересных откровений, содержавшихся в недавнем выступлении Бернанке, которое было повторено в протоколе заседания Комитета по операциям на открытом рынке, является заявление, что процентная ставка по федеральным фондам может временно перестать быть базовой ставкой для денежной политики.

На первый взгляд, это шокирующее открытие. Тем не менее, более тщательный анализ позволяет понять, что это является логичным и не настолько значимым событием, как казалось на первый взгляд.

Из-за того, что ФРС сейчас обращает основное внимание на излишний объем резервов, а также из-за того, что объем излишней ликвидности действительно чрезмерный благодаря большому количеству вновь напечатанных денег, коммерческие банки вполне удовлетворены количеством денежных средств, которым располагает ФРС, и у них нет необходимости занимать деньги у других банков. Этот сегмент рынка атрофируется. Одновременно, благодаря большому объему денежных средств, которые банки держат в качестве резервов в ФРС, процентная ставка по этим резервам приобретает все большее значение для коммерческих банков и учитывается ими при принятии решений.

Исходя из этой временной смены роли между двумя процентными ставками, логично будет в качестве базовой ставки рассматривать процентную ставку по сверхнормативным резервам вместо процентной ставки по федеральным фондам.

Тем не менее, эта предполагаемая смена парадигмы, в основном, имеет только семантическое значение. Это происходит потому, что процентная ставка по сверхнормативным резервам уже установлена на том же уровне, что и ставка по федеральным фондам. Если ставка по федеральным фондам завтра повысится, процентная ставка по сверхнормативным резервам автоматически сделает то же самое. В результате, наиболее вероятным последствием этого станет то, что и ставка по федеральным фондам и процентная ставка по сверхнормативным резервам будут идти вверх нога в ногу, просто процентная ставка на сверхнормативные резервы будет играть более важную роль в этой паре.

Очень маловероятно, что ставка по федеральным фондам останется на неизменном уровне, если повысится процентная ставка по сверхнормативным фондам. Точно так же, как значение ставки дисконтирования рассматривается в качестве верхней границы значения базовой ставки, процентная ставка по избыточным резервам должна рассматриваться в качестве нижней границы возможного значения ставки по федеральным фондам. Таким образом, ставка по федеральным фондам никогда не должна быть ниже ставки по избыточным резервам. Иначе, зачем коммерческим банкам предоставлять займы себе подобным, когда они смогут с тем же уровнем доходности инвестировать деньги в Центробанк, при этом не подвергаясь никакому риску. Было бы нелогично позволять ставке по федеральным фондам оставаться ниже процентной ставки по избыточным резервам.

Выступление председателя Барнанке выражает вполне определенное желание пойти дальше, чем просто взятие за основу процентной ставки по сверхнормативным резервам. Оно также содержит предложение определить объем самих резервов. Это не менее важный шаг. На первый взгляд, по крайней мере, он выглядит как повторение истории с денежными запасами в 70-х годах, от которой впоследствии отказались. Почему же к ней снова вернулись? Дело в том, что сейчас это используется в ином контексте.

ФРС не предлагает проводить денежную политику только путем определения объемов резервов. Если объяснять на пальцах, сейчас ФРС увеличила свой баланс за счет вновь напечатанных денег и выкупа активов. В рядах членов ФРС существует единодушие по поводу того, что баланс необходимо уменьшить до его первоначальных размеров. Это означает, что количество резервов должно сократиться. Определение объема резервов просто означает, что ФРС предпочитает представить план этого сокращения. Это имеет смысл. Точно так же, как ФРС представила общий план выкупа активов, когда происходило повышение объема ликвидности, она также обозначит общие шаги на пути снижения резервов и распродажи активов. Помимо прочего, это не является чем-то выходящим за рамки общепринятых мер: гораздо большее замешательство последовало бы, если бы снижение объема резервов или продажа активов происходили без предварительного объявления, или в условиях замалчивания.

 

По материалам: TD Bank Financial Group.