Обзоры рынка Forex

Фундаментальный анализ | фундаментальный анализ , ФРС

Вопрос о том, когда произойдет сворачивание мер стимулирования, все еще остается открытым. Все голосующие члены ФРС, за исключением одного (Хенига), согласились с необходимостью повторить утверждение о том, что процентная ставка по федеральным фондам может оставаться на «чрезвычайно низком уровне» в течение «продолжительного времени». В такой ситуации маловероятно, что повышение ставок произойдет в течение следующих нескольких месяцев. Аналитики TD Bank Financial Group продолжают ожидать, что первое повышение ставки – предположительно, и ставки по федеральным фондам, и процентной ставки по сверхнормативным резервам – состоится в первом квартале 2011 года.

Имеет значение также и то, в каком порядке будет осуществляться повышение процентных ставок, снижение объема резервов и реализация активов. Аналитики TD Bank Financial Group считают, что наиболее вероятной представляется следующая последовательность.

 

1. Снижение объема резервов.

Первым делом, ФРС начнет со снижения значительного, размером в 1.1 триллион долларов США, объема банковских резервов. Это поможет вывести некоторый объем ликвидности из системы, отменяя тем самым значительную часть чрезвычайных мер количественного смягчения, которые были предприняты ФРС в 2009 году. Точно также, как к мерам количественного смягчения обратились в последнюю очередь, уже после снижения процентных ставок, из-за связанных с этими мерами опасностей и неопределенностью последствий, логично будет прекратить действие мер количественного смягчения в первую очередь, также для того, чтобы уменьшить связанные с ними риски. Этот шаг представляет собой одновременно и подготовку к повышению процентных ставок в дальнейшем, так как помогает ограничить влияние процентных ставок на рынок долговых обязательств.

Самым простым способом, которым можно выкачать излишни деньги из системы, является продажа аккумулированных активов ФРС, но в этом случае существует опасность того, что рынок еще слишком слабо стоит на ногах, чтобы впитать в себя крупномасштабную реализацию активов.

Каким же образом тогда должно проводиться сокращение баланса? Вероятно, ФРС будет проводить обратные сделки «репо», временно выкачивая деньги из системы, предоставляя ценные бумаги, которыми владеет ФРС в обмен на деньги с рынка. Эта процедура уже была протестирована. Другая программа позволит ФРС выплачивать проценты по временным депозитам банков, что также даст эффект вывода денег из системы, но не будет считаться резервированием. Эти временные меры могут снова и снова применяться пока не наступит момент, когда реализация активов станет более приемлемой.

Аналитики TD Bank Financial Group считают, что эти операции по снижению объема резервов могут постепенно начать проводить весной, но они не смогут стать реальным способом сокращения стимулирующих мер до начала второй половины 2010 года, когда их начнут применять более активно.

 

2. Повышение ставок.

Во вторую очередь ФРС, скорее всего, захочет начать повышать процентные ставки (процентную ставку по сверхнормативным резервам и ставку по федеральным фондам). Аналитики TD Bank Financial Group считают, что первое официальное повышение ставок произойдет в пределах первого квартала 2011 года, в ответ на прекращение ослабления экономики и растущее давление инфляции, которое будет свидетельствовать о том, что необходимость в беспрецедентно низком уровне процентных ставок уже отпала.

Буквальное толкование высказывания ФРС о «продолжительном периоде» предполагает не то, что ФРС будет воздерживаться от повышения ставок в течение продолжительного времени, а лишь то, что уровень ставок не станет слишком высоким в течение еще некоторого времени. Тем не менее, рынок не воспринимает это таким образом. Рынок рассматривает это утверждение, как означающее, что вообще никаких повышений ставок не произойдет в течение «продолжительного времени». Правильно или нет, ФРС понимает, что существует подобная интерпретация и, вероятно, относится к ней с пониманием. В результате, хотя присутствует небольшой шанс, что ФРС может каким-то образом повысить ставку при этом продолжая говорить о «значительном периоде», этот сценарий развития событий маловероятен. Уровень волатильности на рынке и так уже достаточно высокий, и рынок реагирует на каждое заявление ФРС, поэтому такие неожиданные действия вызовут слишком бурную реакцию.

Для того, чтобы надлежащим образом донести возможность повышения ставок до рынка, ФРС может начать трансформировать высказывание о «продолжительном периоде» во что-то более подходящее уже во втором квартале 2010 года. По мнению аналитиков TD Bank Financial Group, «продолжительный период» предполагает не менее чем шестимесячный период. Если ФРС хочет иметь возможность гибко определять время повышения ставок, она должна иметь теоретическую возможность сделать это и в четвертом квартале 2010 года (хотя вряд ли она будет делать это при первой же возможности). Выражаясь точнее, это не означает обязательство по повышению ставки, а просто способность сделать это. Шестимесячный период подойдет к концу, а тон сообщений должен будет измениться в период с апреля по июнь. Само утверждение вряд ли полностью исчезнет, так как это стало бы своего рода ложным сигналом для рынков. Более вероятно, что высказывание трансформируется во что-то подобное, высказанному недавно членом Комитета Хенигом утверждению, что процентные ставки останутся на низком уровне еще «некоторое время» или, возможно, в течение «некоторого периода». Как только тон высказываний ФРС изменится, рынок долговых обязательств очень быстро выскажет свои предположения по поводу повышения ставок путем появления нового тренда.

 

3. Продажа активов.

В третью очередь ФРС начнет продавать активы, но не будет этого делать до того, как начнется повышение процентных ставок. Критериями возможности реализации активов станут следующие: во-первых, экономическая ситуация будет соответствовать этому второму способу сворачивания стимулирующего воздействия, а во-вторых, финансовые рынки будут в состоянии справиться с этим грузом. В краткосрочной перспективе ни оно из этих условий не будет выполнено. Ситуация будет удовлетворять первому из этих условий, вероятно, уже после того, как она будет удовлетворять второму. Вот почему такие меры как обратные сделки «репо» могут быть использованы в качестве временных, пока финансовые рынки не станут достаточно восприимчивыми. Возможно, потребуется некоторое время, пока ситуация начнет удовлетворять второму условию. За последний год ФРС приобрела непропорциональные доли агентских ценных бумаг и ценных бумаг обеспеченных закладными, и для экономики достаточной нагрузкой станет уже то, что выкуп этих активов прекратится в марте. Поэтому, неблагоразумно будет предполагать, что буквально на следующий день после этого ФРС поменяет свою позицию и начнет продавать эти же активы.

Скорее, ФРС позволит притоку активов осесть и дождется, когда сроки платежей наступят сами собой, но не будет проводить активные продажи по крайней мер до следующего года, а возможно и дольше. Как только начнется реализация активов, этот процесс будет продолжаться еще несколько лет, а не месяцев. При этом обратные сделки «репо» и другие временные меры постепенно перестанут применяться.

 

Риски.

Это примерный сценарий развития событий. Но для ФРС вопрос еще остается открытым. Например, несколько членов ФРС предложили начать реализацию активов «в ближайшем будущем». Председатель ФРС Бернанке ясно дал понять, что технические моменты процесса сворачивания чрезвычайных мер и время начала этого процесса «будут зависеть от экономических и финансовых условий». Конкретное время начала процесса сворачивания стимулирующих мер во многом будет зависеть от скорости и состояния процесса улучшения экономической ситуации.

 

Итоги.

В завершение можно отметить, что последние несколько недель позволили гораздо более определенно говорить о наиболее вероятных стратегиях, которые ФРС может применить для сворачивания стимулирующих мер. Теперь можно уже с определенной долей уверенности утверждать, что в первую очередь произойдет сокращение объемов резервов, затем повышение ставок, а вслед за этим, реализация активов. Это важно, так как начиная со снижения объема резервов вместо реализации активов или повышения ставок, удастся избежать резкого роста доходности по облигациям, и вместо этого, доходность будет повышаться медленнее и повысится более значительно. Точно также, точка зрения, что продажа активов произойдет после повышения ставок, предполагает, что агентские ценные бумаги и ценные бумаги обеспеченные закладными должны быть хорошо обеспечены еще какое-то время.

Само время начала этих процессов не стало более определенным, но повторяемая фраза про «продолжительный период» предполагает, что повышение ставок произойдет не ранее чем через шесть месяцев, а возможно и позднее, в первом квартале 2011 года, как и прогнозируют аналитики TD Bank Financial Group. До этого начнется снижение объемов резервов, а продажа активов будет проводиться уже после повышения ставок. По мнению TD Bank Financial Group, ФРС нужно будет изменить тон высказываний начиная со второго квартала 2010 года, для того, чтобы начать сигнализировать о возможном повышении ставок.

Недавнее повышение дисконтных ставок представляет собой что-то вроде отвлекающего маневра, представляющего собой запаздывающий индикатор снижения объемов ликвидности, а не опережающий индикатор сворачивания стимулирующих мер.

 

По материалам: TD Bank Financial Group.